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事件

1H23 公司实现营收1.68 亿元/同比+508%/恢复至19 年同期130%，归母净利0.12 亿元/同比+117%/较19 年同期-0.23 亿元扭亏为盈。其中，Q2 实现营收0.98 亿元/同比+1334%/恢复至19 年同期123%/环比+41%，归母净利0.16亿元/同比扭亏/恢复至19 年同期1006%/环比+496%，创Q2 单季历史新高。

受益于客流回升，子公司业务收入大幅增长

1H23 旅游市场强势复苏，长白山主景区接待人次66 万人次/同比+1135%/恢复至19 年同期111%。在客流回升的的带动下，公司旗下全资子公司收入大幅增长，1）天池酒店公司主营酒店管理，1H23 收入4909 万元/同比+200%，净利润976 万元/同比扭亏；2）蓝景温泉公司主营温泉水开发及利用，1H23收入103 万元/同比+70%，产生亏损85 万元/同比减亏9 万元；3）岳桦生态主营食品销售，1H23 收入812 万元/同比+120%，净利润95 万元/同比+1312%；4）2022 年新成立的易游旅游、智行旅游公司分别主营旅游产品及营销、网约车等业务，1H23 合计收入1136 万元，净利润88 万元。

成本刚性+控费较好，业绩弹性显著释放

公司受益于高经营杠杆，在客流回暖的带动下盈利能力显著提升。1H23 毛利率25.2%/同比+203.9pct/较19 年同期+20.6pct，费用方面，1H23 销售/管理/财务费用率分别较19 年同期变动-1.02/-1.86/+0.48pct，整体控费能力较好。综合影响下，公司净利率7.3%/同比+267.1pct/较19 年同期+25.5pct。

盈利预测与投资建议

公司依托优质的冰雪旅游资源，积极推进景区项目提质扩容，叠加周边交通改善，未来成长空间广阔。我们预计公司2023-25 年归母净利各为1.1、1.4、1.8 亿元，对应PE 各为32X、25X、19X，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。

风险提示：经营风险；自然灾害等不可控因素；新项目改造低于预期。